증권거래소와 암호화폐: 상품 토큰과 보안 토큰

스페이스크립토는 암호화폐를 증권 또는 상품으로 분류하는 것과 관련하여 현재 진행 중인 논쟁에 대해 자세히 살펴봅니다. 미국에서는 이 두 가지 분류가 별도의 정부 기관에 의해 규제되며, 판매, 상장 및 규제 위반 시 가능한 법적 조치에 중대한 영향을 미칩니다.

이 문제는 수년간 지속되어 왔으며, 암호화폐 시장에 존재하는 다양한 종류를 고려할 때 단일 결정이 내려지지 않고 고려 중인 토큰에 따라 달라질 수 있습니다.

이 글의 목적은 증권 토큰과 상품 토큰의 차이점을 살펴보고 이러한 분류가 암호화폐에 미치는 영향을 강조하는 것입니다. 암호화폐를 두 범주 중 하나로 분류해야 하는지에 대한 현재 진행 중인 논쟁을 분석하여 찬성과 반대 논거를 명확히 살펴볼 것입니다.

증권과 상품이란 무엇인가?

이 주제에 대해 자세히 알아보기 위해 먼저 이 두 금융 상품을 정의하는 것부터 시작해 보겠습니다.

증권 - 금융 증권:

증권은 주식, 채권 및 파생상품과 같이 발행자에게 청구권을 부여하는 금융 상품으로, 증권거래위원회(SEC)에서 규제를 받습니다. 1946년 판결에서는 증권 판매를 '투자 계약'으로 정의했는데, 이는 증권에 돈을 투자하는 사람들이 '발기인 또는 제3자의 노력으로만 이익을 기대'한다는 것을 의미합니다. "하우이 테스트에 따르면, 주로 타인의 노력으로 인한 수익을 기대하면서 합작 투자에 돈을 투자하는 경우 해당 상품은 투자 계약으로 간주됩니다. 토큰이 하우이 테스트의 기준을 충족하지 못하면 상품으로 간주되어 CFTC의 상품 규제의 대상이 될 수 있습니다." 이 판결에서 비롯된 테스트는 리플의 XRP 토큰에 대한 사건인 DAO 사건과 가장 최근에는 스포츠에서 수집할 수 있는 대체 불가능한 토큰(NFT)인 NBA 탑샷과 관련 시장을 만든 대퍼 랩스(Dapper Labs)에 대한 사건 등 여러 SEC 사건에 적용되었습니다.

상품 - 실물 상품:

반면, 상품은 거래소에서 도매 수량으로 거래되는 실물 상품입니다. 여기에는 옥수수, 밀과 같은 농산물과 금, 은과 같은 귀금속이 포함될 수 있습니다. 이 범주에는 저장 및 대체가 가능한 모든 상품 또는 원자재(디지털 포함)가 포함될 수 있습니다. 상품은 일반적으로 현재 시장 가치에 따라 거래됩니다. 미국에서는 상품선물거래위원회(CFTC)가 상품 거래의 특정 불규칙성을 감독하지만, 이 기관은 아직 현물 거래에 대한 광범위한 규제 관할권을 가지고 있지는 않지만 SEC의 통제하에 있는 증권과 마찬가지로 현물 거래에 대한 규제 관할권을 가지고 있습니다.

상품선물거래위원회(CFTC)는 선물 및 옵션 시장을 규제하는 미국 독립 정부 기관입니다. 1974년 상품선물거래위원회법이 통과되면서 설립되었습니다. CFTC는 상품 및 금융상품의 선물 및 옵션 판매와 관련된 사기, 조작, 남용 행위로부터 시장 사용자와 대중을 보호하는 역할을 담당하고 있습니다. 또한 개방적이고 경쟁적이며 재정적으로 건전한 선물 및 옵션 시장을 촉진하는 책임이 있습니다.

CFTC의 관할권은 미국에서 운영되는 선물 및 옵션 거래소, 청산 기관 및 기타 중개업체에까지 미칩니다. 또한 다른 국내 및 국제 규제 당국과 협력하여 글로벌 파생상품 시장에 대한 감독을 조율합니다. CFTC는 금융 파생상품 시장의 무결성과 투명성을 보장하여 투자자의 신뢰와 금융 시스템의 안정성을 유지하는 데 핵심적인 역할을 합니다.

하우이 테스트란 무엇인가요?

'계약'의 존재 여부를 판단하여 자산을 증권으로 정의하기 위해, 소위 하우이 테스트로 알려진 1946년 미국 대법원 판결(SEC v. WJ Howey Co)을 참고합니다. 이 테스트는 금융상품을 '투자 계약'으로 간주하여 증권으로 인정할 수 있는지 여부를 평가하는 데 사용되는 네 가지 기준으로 구성됩니다. 하우이 테스트의 핵심 요소는 다음과 같습니다:

1. 금전적 투자를 수반해야 한다.
2. 투자는 공동 사업에 대한 것이어야 한다.
3. 수익 창출에 대한 기대가 있어야 한다.
4. 수익은 타인의 노력에서 파생되어야 한다.

이 정의는 앞서 언급했듯이 많은 초기 코인 공개(ICO)가 투자 계약으로 간주되므로 증권으로 간주된다는 것을 암시합니다. 반면에, 마이크로 크립토의 현실을 관찰하고 그것이 어떻게 노골적으로 증권으로 간주되는지 쉽게 깨닫는 것은 어렵지 않습니다. 오늘날 먼 기억으로만 남아있는 위에서 언급 한 바쁜 ICO 단계를 기억하는 사람이라면 이러한 사례가 투자자들에게 초기 기대를 빼앗긴 씁쓸한 뒷맛을 남긴 방법을 이해합니다. 당시 SEC가 시장에 대한 통제력을 강화했더라면 투자한 투자자들의 손실을 막고 많은 투자자들을 보호할 수 있었을 것입니다.

그러나 SEC는 블록체인 관련 자산에 대해 적대적인 입장을 고수하고 있어 현재 암호화폐 시장의 주요 적대자로 간주되는 투자자들의 미움을 받고 있습니다.

미국의 암호화폐 관할권이라는 복잡한 문제를 더 자세히 살펴보면, 최근 이더리움은 작업 증명(PoW)에 기반한 합의 메커니즘에서 지분 증명(PoS)으로 전환한 것으로 나타났습니다. 이러한 전환으로 인해 이더리움(비트코인과 마찬가지로)이 상품으로 인정받을 자격이 있는지에 대한 논의가 활발해졌습니다. 그러나 이러한 합의 메커니즘의 변화로 인해 이더리움은 이제 증권으로 간주될 수 있으며, 따라서 SEC의 감독을 받아야 한다는 견해가 제기되었습니다. 이러한 발전의 역동성은 미국에서 암호화폐의 규제 성격을 결정하는 데 있어 지속적인 과제를 반영합니다.

분류가 암호화폐 규제에 미치는 영향

이제 증권과 상품 사이의 분류가 암호화폐에 어떤 영향을 미칠 수 있는지 살펴봅시다.

증권으로서의 암호화폐의 의미

암호화폐가 증권으로 분류되면 발행자와 거래소는 증권 규제기관(SEC)으로부터 필요한 라이선스를 취득해야 합니다. 이 복잡한 작업은 암호화폐 판매와 개발이 증권법을 피할 수 있도록 상당한 노력이 필요하며, 궁극적으로는 해당 암호화폐를 '상장 폐지'하여 문제를 피할 수 있습니다. 탈중앙화는 발행자가 증권법 위반을 피하기 위한 주요 수단입니다. 탈중앙화 금융(DeFi) 프로젝트는 지분 증명과 같은 메커니즘을 사용할 뿐만 아니라 탈중앙화된 자율 조직(DAO)을 통해 개발을 탈중앙화하고 거버넌스를 탈중앙화하는 조치를 취합니다. 투자자가 프로젝트의 성장에 참여하면 더 이상 하우위 테스트에서 요구하는 대로 수익을 창출하기 위해 '제3자'에게만 의존하지 않아도 된다는 주장입니다.

증권으로 분류되는 암호화폐의 위험은 중앙화된 거래소가 미등록 증권 상장에 대한 SEC의 벌금을 피하기 위해 '상장'을 피할 수 있다는 점입니다.

상품으로서의 암호화폐에 대한 CFTC의 주장

반면, CFTC는 BTC와 ETH 같은 암호화폐가 상품이며 상품거래법(CEA)에 따라 규제를 받을 수 있다고 오랫동안 주장해 왔습니다. 예를 들어, 옥수수 한 자루가 같은 품질의 다른 옥수수 자루와 동일한 가치를 갖는 것처럼 각 비트코인은 상호 교환이 가능하므로 상품으로 간주해야 한다는 것이 기본 논거입니다. 이러한 결정은 CFTC가 스테이블코인 테더의 발행사인 비트파이넥스와 그 관련 회사를 상대로 제기한 소송에서 확정되었습니다. 2021년 제출한 서류에서 CFTC는 "비트코인, 이더, 라이트코인, 테더와 같은 디지털 자산"은 모두 상품이라고 밝혔습니다.

규제 논쟁의 현황

암호화폐를 둘러싼 규제 논쟁은 복잡하고 많은 이해관계자가 관련되어 있어 1년 후 규제 환경이 어떻게 변할지 예측하기 어렵습니다. 미국 의회에서는 증권으로 분류되지 않는 암호화폐의 현물 거래를 규제할 수 있는 더 큰 권한을 CFTC에 부여하기 위해 많은 노력을 기울여 왔으며, 지금까지 두 기관이 공개적으로 동의한 유일한 토큰은 비트코인입니다.

이 논쟁의 결과로 일부 암호화폐는 증권으로, 다른 암호화폐는 상품으로 분류되어 암호화폐마다 다른 규칙과 규제가 적용되는 더욱 복잡한 규제 환경이 조성될 수 있습니다.

대안으로는 규제 당국이 암호화폐를 별도의 자산 클래스로 취급하여 맞춤형 규칙을 적용하기로 결정할 수 있습니다. 이는 주로 유럽연합에서 채택한 접근 방식으로, 유럽연합은 암호화 자산 시장(MiCA) 규정에서 소비자 보호와 공정한 거래를 보장하기 위해 발행자, 지갑 제공자, 중앙화된 거래소에 대한 가이드라인을 제시하고 있습니다.

한편, 게리 겐슬러 SEC 위원장은 자신의 기관이 암호화폐를 감독할 권한이 있으며 '대부분의 암호화폐는 증권'이라고 믿고 있다고 밝혔습니다. 그러나 2023년 4월에 열린 청문회에서 그는 이더리움이 증권인지 아닌지에 대한 답변을 거부했습니다.

이 논쟁은 수년 동안 계속되어 왔으며 조만간 해결될 것 같지 않습니다. 블록체인의 세계는 계속 발전하고 있으며 이 기술의 채택률은 나날이 증가하고 있습니다. 그럼에도 불구하고 우리는 여전히 두 기관이 이 새로운 자산 유형에 대한 통제권을 놓고 경쟁하는 일종의 중간 지점에 있습니다. 이 경쟁에서 증권도 상품도 아닌 새로운 유형의 자산이 등장할지, 아니면 두 당국 간의 일종의 역량 공유를 추진하는 제3의 범주가 등장할지 누가 알겠습니까.

이 경우 우리는 다양한 회색 공간이있는 영역에 진입하게 될 것이며, 이는 가장 복잡한 통로를 수반하고 복잡한 규제 경쟁에서 자유롭지 않을 것이며 암호 세계의 모든 사업자가 원하지 않는 것이 분명합니다.

상품과 증권 간의 논의에 대한 고찰

SEC와 CFTC 간의 권한 분담과는 별개로 한 가지 중요한 측면이 분명하게 드러나는데, 바로 규칙과 그 제정을 담당하는 기관의 명확성이 필요하다는 점입니다. 이는 현재의 모호함을 없애고 업계에 동질성뿐만 아니라 명확성과 투명성을 부여하는 데 도움이 되는 근본적인 가치를 나타냅니다. 이러한 요소는 많은 상황에서 규제 당국의 통제를 벗어난 것처럼 보이는 이 분야에 필수적인 요소입니다.

스페이스크립토의 <웹3 가이드>에서 우리는 이러한 맥락의 발전을 면밀히 추적하고 평소와 같이 투명하고 객관적으로 커뮤니티에 정보를 제공하기 위해 계속 노력하고 있습니다. 암호화폐 세계의 규제 역학 관계와 새로운 도전 과제를 계속 탐구하는 저희와 함께해 주세요.